Страна восходящего кризиса
В Японии правительство оказалось в западне: инфляция разгоняется, покупателей на новый госдолг нет. Но поднять ставки и прекратить печатать деньги уже невозможно: цена будет слишком велика
Банк Японии на своем последнем заседании, состоявшемся в пятницу, сохранил сверхнизкие процентные ставки на уровне −0,1%. Японский регулятор остается единственным в мире приверженцем политики количественного смягчения, несмотря на растущую инфляцию и бегство капитала с островов. Ситуацию не переломит даже грядущая смена главы японского центробанка: Кадзуо Уэда, который займет этот пост в апреле, уже заявил, что менять мягкую политику Банка Японии он не будет.
Правда, у него такой возможности и нет: госдолг Японии растет устрашающими темпами — в январе 2023 года он составил 1 квадриллион иен (около 730 млрд долл.), или 266% ВВП. Любое повышение ставок приведет к резкому увеличению платежей по нему, чего японский бюджет может не выдержать.
Так что японские власти решили ничего не предпринимать, хотя инфляция в стране к началу года уже превысила 4% (см. график 1) и точно так же может низвергнуть финансовую систему в бездну. Однако выхода пока не видно.
Гонец кризиса
Проблемы в третьей экономике мира начались, как и у многих стран Запада, после пандемии. Центробанки Европы и Америки, а вместе с ними и Японии оказали экономикам беспрецедентную поддержку: дешевые кредиты для бизнеса, выплаты для населения. Первым звоночком стал рост инфляции и товарных рынков с середины 2021 года. За этот год цены в стране повысились на 0,8% — Япония давно хотела избавиться от многолетней дефляции.
Гораздо сильнее начали разгоняться цены в Европе и США. В марте прошлого года Штаты решили положить конец сверхмягкой денежной политике. Европейский центробанк долго тянул с аналогичным решением, но в июле 2022 года и он вынужден был поднять ключевую ставку — впервые за последние 11 лет. Япония оказалась последней страной, отказавшейся от повышения ключевой ставки, несмотря на растущую инфляцию. Ставка здесь остается отрицательной, зато печатный станок уже работает вовсю.
Возможно, японцы не успели понять, что ситуация резко изменилась. Долгое время инфляция в стране держалась около нуля. Лет десять назад правительство и центробанк даже объявляли, что их задача — повысить стоимость товаров и услуг. В большинстве государств это звучало бы дико, но не в Японии с ее невысокими темпами развития и неизменными ценами.
В прошлом году ежемесячная инфляция в стране начала расти, причем угрожающими темпами: в апреле она скакнула до 2,5%, летом достигла 3%, в декабре — 4%. А в январе 2023 года составила уже 4,3%. Для Японии, привыкшей к стабильности, это слишком быстро.
Тонущий самурай
Такой галоп для Японии еще более опасен, чем для США или Евросоюза: местный центробанк, в отличие от ФРС США, не в состоянии резко затормозить. Если в Америке для обуздания инфляции с марта прошлого года поэтапно повышают ключевую ставку и она уже достигла 4,5–4,75%, то в Японии подобной возможности нет. Вся проблема в огромном государственном долге.
По данным японского министерства финансов, внешний госдолг Японии в январе 2023 года достиг астрономического квадриллиона иен. По этому показателю страна — мировой лидер, она намного обогнала даже США, у которых в 2022 году госдолг тоже был огромным, но не таким смертельным: 129%.
Япония занимала деньги на внешних рынках на протяжении последних 40 лет. В 2012 году ее долг составлял 226% ВВП, а в 2022-м уже превысил 266%. Увеличить его так сильно удалось благодаря отрицательным ставкам: такие займы для государства были не просто недорогими, а практически бесплатными.
Эта система напоминает карточный домик. При повышении процентных ставок он готов рухнуть, похоронив под собой все экономические амбиции японских властей, ведь платежи по госдолгу для государства резко вырастут. Следовательно, чтобы погасить прежний долг, нужно занять еще больше. Но у кого?
Сейчас госдолг Японии не хочет покупать ни один частный инвестор. По данным Bloomberg, в период с 17 по 23 декабря 2022 года глобальные инвестиционные фонды продали японские государственные бумаги на рекордную сумму — 4,86 трлн иен. Это самая масштабная распродажа с 2005 года. Все дело в том, что доходность коротких японских гособлигаций на фоне низких ставок отрицательная: −0,044% по двухлетним облигациям и −0,015% по трехлетним. Реальный же процент и вовсе достигает −4. При этом в США и ЕС доходность местных бондов, наоборот, растет — именно туда и мигрирует иностранный капитал. «ФРС США повышает ставку, поэтому частные сбережения из Японии идут в Америку, японские инвесторы продают иену и покупают доллар», — комментирует младший аналитик управления макроэкономического анализа Совкомбанка Юлия Агеева.
Из-за низкого спроса госдолг вынужден скупать сам Банк Японии. С марта 2022 года по январь 2023-го госдолг на балансе центробанка вырос на 11%, достигнув 576,7 трлн иен, — это почти половина всего внешнего долга страны.
Движение вниз
Гособлигации Банк Японии покупает на только что напечатанные иены. Печатный станок работает вовсю. Большой объем единовременно вливаемых в экономику денег закономерно ведет к ослаблению японской валюты. Всего за год она подешевела по отношению к доллару на 15%. Образуется замкнутый круг: денег становится все больше, но их стоимость все ниже. Иены больше никому не нужны, доверие к ним среди международных инвесторов подорвано. В сентябре прошлого года Банк Японии попробовал поддержать свою валюту, проведя ряд интервенций, однако спустя всего несколько дней иена вновь ослабла. Сам финансовый регулятор ситуацию больше не комментирует.
Масла в огонь подливает стагнация японской экономики, которая сильно зависит от импорта сырья. Сегодня энергоносители стоят дорого, а это значит, что затраты производителей растут. По итогам 2022 года дефицит торгового баланса достиг 155 млрд долларов.
Вопреки расхожему мнению, что для ориентированной на экспорт страны слабая валюта выгодна, это не так. Согласно опросу Tokyo Shoko Research, когда доллар стоил 143 иены, 54% японских компаний заявили, что это негативно отражается на их бизнесе. Только для 2,5% компаний слабая иена оказалась полезной. Дело в том, что, во-первых, сейчас почти четверть японских производителей находятся за границей, поскольку там более дешевая рабочая сила. Ослабление иены для таких предприятий означает увеличение долларовых затрат — на зарплаты и покупку компонентов для производства. Во-вторых, японский экспорт в силу внешнеэкономических причин постепенно сворачивается. Спрос на микрочипы, составляющие значительную часть экспортных статей, упал. Кроме того, из-за новой вспышки коронавируса заводы в Китае долгое время были закрыты, а львиная доля поставок приходилась именно на эту страну.
В экономике все взаимосвязано: инфляция ослабила иену, а та, в свою очередь, начала подталкивать инфляцию: когда дорожает импорт, растут и потребительские цены.
Экономика боли
В начале года в стране ходили слухи, что печатный станок в ближайшее время может быть остановлен. Связаны они были с назначением нового главы центробанка.
На протяжении десяти лет Банком Японии руководил Харухико Курода, ярый приверженец политики низких ставок. Эта стратегия даже получила говорящее название Kuroda Bazooka — «базука Куроды». Нетрудно угадать намек: при прежнем лидере центробанк делал настолько масштабные финансовые вливания, что это напоминало стрельбу деньгами из базуки.
В апреле пост займет семидесятилетний Кадзуо Уэда. Ожидалось, что новый глава развернет экономику Японии, не дав ей скатиться в пропасть. Но, скорее всего, этого не произойдет: Кадзуо Уэда недавно заявил, что считает сверхмягкую монетарную политику оправданной. По его мнению, в январе инфляция в стране достигла пика и дальше сама пойдет на спад. При этом будущий глава центробанка признал, что быстрого возвращения ежемесячной инфляция в стране к целевым 2% ждать не стоит
Премьер-министр Японии Фумио Кисида, в свою очередь, такие заявления поддержал, отметив, что центробанку надо вести прежнюю политику до тех пор, пока рост цен не вызовет увеличение заработной платы.
Вероятно, население страны действительно просто переждет трудные времена. «У людей в Японии огромные сбережения, вот и будут их расходовать», — уверена Юлия Агеева. Да и начало финансового кризиса из-за ослабления иены маловероятно, потому что плохих долгов в банковской системе Японии не очень много, в отличие от 1980-х, да и в принципе валютного долга, говорит аналитик Совкомбанка.
Чиновники Страны восходящего солнца надеются на то, что рано или поздно заокеанская инфляция пойдет на спад. А вместе с ней замедлится рост цен и в самой Японии — иными словами, все рассосется само собой. Однако, как показывает опыт США и Евросоюза, без стимулирующих мер регулятора положение не стабилизируется. И Штатам, и ЕС пришлось в конце концов повышать ставки и останавливать печатный станок. Япония же этого не сделала, а значит, огромный объем свеженьких иен еще долго будет разгонять цены, вызвав очередное падение местной валюты и ускорив отток инвестиций. Результатом такой политики может стать полноценная глубокая рецессия, которая способна перекинуться на всю Юго-Восточную Азию и другие развивающиеся страны, откуда японские финансовые институты перед лицом кризиса начнут выводить свои средства.
Самая большая опасность заключается в том, что, если инфляция в ближайшее время не перестанет бушевать, повышать ставку все же придется. Но обслуживать гигантский госдолг при ставках выше нуля просто невозможно. Возможные последствия — долговой кризис, способный превратить некогда процветающую страну и держателей ее госбумаг (банки и пенсионные фонды) в банкротов.
По данным Reuters, процентные платежи по госдолгу в Японии в текущем году достигнут 8,6 трлн иен. К концу 2027 года, по прогнозу, они увеличатся до 17,1 трлн. Бюджет страны сейчас составляет 119 трлн; таким образом, в 2023-м на необходимые платежи придется выделить 7% бюджета, а в 2027-м — 14% (США также тратят около 7%). И это при том, что администрация Фумио Кисиды планирует значительно увеличить расходы на оборону. «Правительство, которое не достигло цели по балансировке бюджета в течение десятилетия, снова не достигнет ее из-за увеличения оборонного бюджета, в результате чего в 2025 финансовом году дефицит составит 1,5 трлн иен по сравнению с 500 млрд иен, которые наблюдались ранее», — едко констатирует Reuters.
Есть и другая угроза: после повышения ставок инвесторы начинают бежать из долга. Они не станут покупать его до тех пор, пока не будет достигнута цель по повышению ставки. Скорее всего, госдолг снова придется выкупать государству — что означает очередное печатание денег.
Рынки ждут апреля
Мир пока не сталкивался с подобным прецедентом, когда страна с заоблачным госдолгом вовсю печатает деньги и даже не планирует сокращать дефицит бюджета. Сорвет ли резьбу у этой конструкции или японцам действительно удастся «пересидеть» шторм? Даже в зарубежных СМИ практически нет качественной аналитики ситуации, сложившейся на островах. Прошлым летом Ричард Кац, старший научный сотрудник Совета Карнеги, опубликовал статью под названием «Уязвимость Японии в случае новой рецессии», где доказал, что экономика этой страны традиционно склонна к чрезмерным реакциям на экономические потрясения, включая спады в других регионах. Так, в кризис 2008–2009 годов японская финансовая система почти не участвовала в злоупотреблениях, приведших к этой катастрофе. И тем не менее за 2007–2009 годы ВВП Японии упал на 5,6%, что стало значительным падением на фоне других стран ОЭСР (снижение по ОЭСР в целом составило всего 2,5%). Потом началась пандемия. Несмотря на то что в Японии люди гораздо меньше болели и умирали, страна серьезно пострадала в экономическом плане от сопутствующих мер сдерживания и узких мест в цепочке поставок. В результате реальный ВВП на душу населения в январе–марте 2022 года все еще был на 2,6% ниже, чем тремя годами ранее. В остальных странах ОЭСР ВВП за тот же период вырос на 2%. Если не считать Испании, показатели Японии были худшими в ОЭСР.
Причину уязвимости островной экономики Кац видит в дисбалансе: рост доходов японцев все сильнее отстает от роста ВВП. С 1995 по 2018 год реальный ВВП на душу населения повысился в общей сложности на 17% — второй по величине показатель в ОЭСР. Несмотря на скромные цифры, которые продемонстрировала Япония, средний располагаемый доход упал на значительные 11% для пожилых людей, которые сейчас составляют почти треть населения. Средний располагаемый доход граждан трудоспособного возраста снизился на 2%, в основном из-за стагнации реальной заработной платы. Именно поэтому Японии требовался все больший дефицит бюджета и нулевые ставки — чтобы поддержать потребление и избежать хронической рецессии. «Почти три четверти (72%) всего прироста доходов домохозяйств с 1992 года было обеспечено государственными деньгами, — пишет Кац. — Только 28% пришлось на рост доходов частного сектора. Без государственных дефицитных расходов потребительские расходы были бы намного меньше, а следовательно, и ВВП».
Кац также развеивает миф о бережливости японцев. На самом деле, чтобы поддерживать уровень своих трат, домохозяйства практически перестали откладывать. Еще в начале 1980-х домохозяйства откладывали около 16% своего располагаемого (после уплаты налогов) дохода. В конце 1980-х годов норма сбережений несколько снизилась, а затем резко упала. В 2013–2015 годах она даже стала отрицательной, а в 2016–2019 годах составляла в среднем 1,3%.
Наконец, производительность местной экономики тоже растет слишком медленно. «Все это сделало экономику Японии менее способной поглощать экономические потрясения», — резюмирует аналитик.
Правда, следствием всего этого комплекса проблем Ричард Кац видит не катастрофу, а лишь снижение благосостояния японцев и уменьшение роли Японии как противовеса Китаю в регионе. Но резкие движения на рынке госдолга вполне способны привести к банальному финансовому краху — как внутри страны, так и за ее пределами. Например, в попытке поддержать иену центробанк может начать распродажу госбондов США из своих резервов, что ударит по ее главному партнеру (см. статью «Федрезерву становится жарко», «Эксперт» № 10 за 2023 год). В перспективе иена может даже лишиться статуса резервной валюты — зачем держать резервы в обесценивающемся активе?
Пока же финансовые спекулянты ждут апрельского вступления нового главы Банка Японии в должность: в этот момент может начаться новая атака на иену, и всем интересно, как регулятор отразит ее на этот раз.
Хочешь стать одним из более 100 000 пользователей, кто регулярно использует kiozk для получения новых знаний?
Не упусти главного с нашим telegram-каналом: https://kiozk.ru/s/voyrl