Ипотека стала легче. Для банков
«Дом.РФ» создал в России полноценный рынок ипотечных ценных бумаг. Это помогает банкам оживить их балансы — правда, не помогает удешевить ипотеку
После небольшого снижения объема ипотечных облигаций в обращении в первом полугодии 2022 года, с 900,8 до 802,2 млрд рублей, в августе рынок восстановился и достиг 918 млрд рублей. Таким образом, доля ипотечных облигаций (ипотечных ценных бумаг, ИЦБ) на долговом рынке РФ достигла 3%. До США с их долей ИЦБ в 26% долгового рынка нам еще далеко, но и 3% весьма солидный результат, если учесть, что до 2018 года выпуск ИЦБ был делом эпизодическим.
Фактически после периода стагнации рынка ипотечных облигаций, случившегося на фоне внедрения «Базеля III» (о роли «Базеля III» чуть ниже), «Дом.РФ» развивает этот рынок в одиночку — естественно, не без поддержки (финансовой и регуляторной) со стороны государства. У банков секьюритизация ипотеки через однотраншевые выпуски «Дом.РФ» явно пользуется значительно большей популярностью, чем через многотраншевые выпуски своими силами: на выпуски «Дом.РФ» приходится 98% общего объема ипотечных ценных бумаг (см. график).
График 1. ДОМ.РФ почти в одиночку развивает рынок ИЦБ
Сейчас в обращении находится 42 выпуска ИЦБ «Дом.РФ» объемом 918 млрд рублей, а всего с 2016 года, когда этот механизм начал работать, размещено почти 1,5 трлн рублей. Для сравнения: объем многотраншевых выпусков с 2016 года составил 84,2 млрд рублей, а в обращении находится 8,2 млрд рублей. Даже одно последнее размещение ИЦБ «Дом.РФ», обеспеченное закладными по ипотечным кредитам Сбера, в середине августа объемом 155,4 млрд рублей перекрывает эти показатели. Это уже седьмой выпуск ИЦБ для Сбера, и во всех них эмитентом ценных бумаг выступал ипотечный агент «Дом.РФ».
Постепенно растут и возможности для операций с ИЦБ. Так, недавно эти бумаги стали доступны для залога по сделкам репо Федеральному казначейству. В июле 2022 года на Московской бирже состоялись первые аукционы репо казначейства под залог ИЦБ «Дом.РФ» с участием центрального контрагента (ЦК). По итогам первого торгового дня было размещено 9,5 млрд рублей сроком на один день. Для сравнения: в первые четыре месяца 2022 года в ценных бумагах по сделкам репо в среднем в каждый момент находилось около 430 млрд рублей остатков средств федерального бюджета. Такие шаги позволяют сделать ИЦБ ликвиднее, что очень важно для любых облигаций.
Стоит отметить, что ИЦБ, по данным «Дом.РФ», покрывают только 6% ипотечного портфеля банковской системы, так что пространства для дальнейшего роста вполне достаточно. В США, например, секьюритизировано 97% ипотеки. Информацию по другим странам можно посмотреть в таблице — приблизиться к уровню секьюритизации ипотеки США не удалось никому, но есть серьезные успехи.
Таблица 1. Уровень секьюритизации ипотеки в разных странах
ИЦБ — это просто
В теории с ипотечными облигациями все просто: у банка есть пул однородных ипотечных кредитов (с примерно одинаковым кредитным рейтингом и условиями). Он выпускает облигации под поток платежей по этим ипотечным кредитам, а в качестве обеспечения выступает заложенная в рамках ипотеки недвижимость.
Ипотечные облигации бывают однотраншевыми (агентскими) и многотраншевыми. В России основным агентом, как видно из статистики, выступает «Дом.РФ». В случае однотраншевого выпуска банк переуступает права требования по пулу ипотечных кредитов ипотечному агенту, который и выпускает ипотечные облигации одним траншем.
Многотраншевые облигации выпускаются непосредственно самим банком и отличаются тем, что на основе одного пула ипотечных кредитов делается несколько выпусков (траншей) облигаций, чаще всего двух — старшего и младшего. Владельцы старшего транша имеют приоритетное право на получение выплат. Часто старший транш обеспечивается бóльшим объемом ипотечных закладных, чем его номинал, то есть, например, выпуск осуществляется на 1 млрд рублей, а обеспечен он объемом закладных на 1,2 млрд рублей.
«Старший транш имеет наименьший риск потерь, что, как правило, отражается в присвоении наивысшего кредитного рейтинга, и он размещается на финансовом рынке», — рассказывает руководитель группы рейтингов проектного и структурированного финансирования агентства Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА) Тимур Искандаров. Тогда как младший транш де-факто отражает размер потерь по портфелю закладных, возникающих в результате дефолтов индивидуальных кредитов, составляющих ипотечное покрытие, и приобретается банком-оригинатором. (банком, который выдал ипотеку, а позже переуступил права требования для сделки по секьюритизации) «Таким образом, многотраншевая, или рыночная, секьюритизация предполагает, что основной риск по портфелю принимает на себя оригинатор, в то время как рыночные и институциональные инвесторы получают относительно безрисковые бумаги, — объясняет Искандаров. — При этом оригинатор как держатель младшего транша заинтересован в поддержании высокого качества портфеля и стандартов обслуживания, поскольку несет риски первичных потерь по нему».
В целом в мире степень секьюритизации и ее механизмы очень сильно зависят от местного регулирования. В целом в США, как и в России, ставка делается на агентские выпуски: так, в США роль федеральных ипотечных агентств фактически выполняют известные институты Fannie Mae и Freddie Mac, которые после ипотечного кризиса перешли под прямое внешнее управление министерства финансов. В Европе же преимущество у многотраншевых выпусков. «По данным Ассоциации финансовых рынков Европы, совокупный объем выпусков обеспеченных облигаций в рамках европейских сделок секьюритизации в 2021 году составил более 233 миллиардов евро, из которых 86 миллиардов пришлось на долю ипотеки, — рассказывает Тимур Искандаров. — При этом указанные объемы относятся именно к многотраншевой секьюритизации, а не к агентским сделкам».
В чем выгода банков от выпуска ипотечных облигаций? По словам младшего директора по рейтингам структурированного финансирования агентства «Эксперт РА» Павла Кашицына, секьюритизация «Дом.РФ» помогает банку-оригинатору, имеющему на балансе ипотечные закладные, решить одну из двух задач: привлечь фондирование или повысить ликвидность активов за счет замены закладных на своем балансе на ипотечные ценные бумаги.
В первом случае, как поясняет Павел Кашицын, ипотечный агент приобретает ипотечные кредиты за счет средств от выпуска ипотечных ценных бумаг. Во втором же случае оригинатор продает закладные ипотечному агенту «Дом.РФ» (стопроцентная дочка «Дом.РФ»), а затем выкупает на свой баланс ипотечные облигации при размещении. Потом этим ИЦБ можно использовать для привлечения финансирования в сделках репо или продать на бирже.
В пресс-службе ПСБ рассказали, что банк рассматривает секьюритизацию ипотеки как один из возможных источников для диверсификации пассивной базы, а планы реализации таких сделок будут зависеть от уровня процентных ставок на рынке. «Секьюритизация ранее выданных ипотечных кредитов позволяет банкам привлекать ресурсы для выдачи новых кредитов. Таким образом, это работает как эффективный инструмент стимулирования ипотечного кредитования», — добавляет главный аналитик ПСБ Дмитрий Монастыршин.
«Дом.РФ» проверяет кредитное качество пула и гарантирует его рыночным инвесторам: проверяется состав и структура кредитов в обеспечении, а дополнительно перед выпуском их подтверждает специализированный депозитарий. Кроме того, «Дом.РФ» выдает поручительство на весь выпуск облигаций и обязуется выкупать все кредиты с просрочкой 90 дней. При этом, как поясняет Тимур Искандаров, в случае нехватки собственных средств для исполнения поручительства российским законодательством предусмотрено финансирование соответствующих расходов поручителя из федерального бюджета.
Денежные поступления по пулу транслируются в выплаты по ипотечным облигациям в адрес инвесторов по принципу pass-through (сколько поступило, столько и выплачивается, за вычетом расходов на инфраструктуру, сервис и стоимость поручительства). В случае досрочных погашений по ипотечным кредитам внутри пула эти средства также направляются инвесторам. По данным «Эксперта», комиссия за поручительство в среднем составляет 0,71,2%, она может быть как выше, так и ниже в зависимости от параметров конкретного секьюритизируемого пула закладных и рыночной ситуации.
Упрощенная схема выпуска ипотечных ценных бумаг «Дом.РФ»
Самим нет смысла
Могут ли банки самостоятельно эмитировать ипотечные облигации? Могут, но, как видно из статистики, после внедрения «Базеля III» не очень хотят.
Тимур Искандаров напоминает, что в 20112016 годах в среднем закрывалось порядка 11 сделок многотраншевых ИЦБ в год. Но после 2016 года, когда были введены стандарты «Базеля III», а также после старта Фабрики ИЦБ АО «Дом.РФ» в среднем в год закрываются всего одна-две такие сделки. По состоянию на 21 декабря 2021-го за прошлый год было проведено пять сделок по выпускам ИЦБ с рейтингом АКРА: ИА «Металлинвест-2» (2,6 млрд рублей), ИА БСПБ 2 (8,2 млрд рублей), ИА «Титан-3» (совместная сделка банка БЖФ и АТБ на 2,8 млрд рублей), ИА «Абсолют 5» (3,6 млрд рублей) и ИА ТБ-1 (6,5 млрд рублей).
По данным же агентства «Эксперт РА», в 2021 году в многотраншевых выпусках в качестве оригинаторов принимали участие Тинькофф-банк, БЖФ-банк, АТБ.
Причина постепенного схода на нет «самостоятельных», без услуг «Дом.РФ», многотраншевых выпусков в том, что после введения стандартов «Базеля III» у банков резко возросла нагрузка на капитал при выпуске многотраншевых ИЦБ.
К тому же, как рассказал Тимур Искандаров, есть несколько факторов, препятствующих полноценному развитию многотраншевой секьюритизации: регуляторные барьеры, ограничивающие круг потенциальных инвесторов, а также накладывающие дополнительные ограничения на применение кредитных рейтингов рыночных ИЦБ. В частности, институциональные инвесторы (банки, НПФ, страховые компании), чья деятельность регулируется в том числе Банком России, могут вкладывать свои средства исключительно в бумаги с наивысшим рейтингом по шкале структурированного финансирования. Сюда надо добавить, что регулирование ограничивает возможности по разгрузке капитала оригинатора (в «Базеле III» установлена очень высокая нагрузка на капитал при выпуске младших траншей), а плюс к тому организация первых выпусков ИЦБ довольно сложна и дорого обходится (хотя каждый последующий выпуск осуществляется быстрее, проще и дешевле, чем первый).
Но все же многотраншевая секьюритизация в том или ином виде продолжится. Как поясняет Тимур Искандаров, многотраншевые выпуски ИЦБ все же интересны — тем банкам, которые занимаются ломбардным кредитованием (целевыми или нецелевыми кредитами под залог недвижимости), а также оригинаторам, которые ставят свои сделки на поток.
Интересно, что, по оценкам АКРА, с учетом отложенных или отмененных сделок объем эмиссии инструментов секьюритизации в прошлом году мог составить, до 115120 млрд рублей, что стало бы рекордным показателем для рынка многотраншевой секьюритизации за всю его историю, из которых порядка 55 млрд рублей приходилось бы на ИЦБ.
Но банки откладывали или отменяли сделки по многотраншевой секьюритизации из-за роста ключевой ставки на протяжение всего прошлого года. «Банки не успевали накапливать кредитные портфели, ставки по которым позволили бы обслуживать сделки секьюритизации при приемлемой субординации (соотношении старшего и младшего траншей)», — пояснил Искандаров.
Ипотечного кризиса не будет
Когда речь заходит об ИЦБ, автоматически вспоминается ипотечный кризис в США 2007 года, который очень быстро перешел в мировой финансовый. Сразу отметим: похожий сценарий в России невозможен. У нас не распространена так называемая субстандартная ипотека (отсутствие первоначального взноса и проверки платежеспособности заемщика). Кроме того, не практикуется переупаковка ипотечных облигаций для маскировки и размазывания рисков. В «Дом.РФ» также заявляют, что они не делают и не планируют делать такие выпуски, оставляя структуру и обеспечение ИЦБ максимально понятной инвестору.
«Средний показатели кредит/залог, по которому можно судить о рисковой составляющей ипотечного рынка, в России сейчас составляет не больше 5560 процентов (например, квартира стоит один миллион, а кредит на 550600 тысяч. — “Эксперт”), уровень просрочки ипотеки тоже весьма низкий — не более одного процента по итогам 2021 года, — рассказывает Тимур Искандаров — В отличие от США образца 2008 года в России не получили развития инструменты повторной секьюритизации, то есть облигации, обеспеченные выпусками ИЦБ, в том числе младшими траншами без рейтинга и с крайне низким кредитным качеством». Искандаров также напоминает, что рейтинговые агентства по всему миру сделали выводы из ошибок 2008 года — например, АКРА полностью учитывает этот опыт в своей рейтинговой деятельности, причем с поправкой на особенности отечественных финансовых рынков и национальной экономики.
Более того, как напоминает Павел Кашицын, в соответствии с законодательством в России нельзя проводить ипотечную секьюритизацию закладных, для которых соотношение кредит/залог больше 80%, что значительно снижает потенциальные кредитные риски. «Тем не менее высокие темпы роста стоимости недвижимости за счет стимулирующих программ кредитования государства и застройщиков в последние два года не были обеспечены увеличением реальных доходов населения, — предупреждает младший директор “Эксперт РА”. — Это может привести к дополнительному росту дефолтов по ипотеке в будущем».
«С точки зрения АКРА, наиболее продуктивным и безопасным для российской экономики является путь сосуществования Фабрики (“Дом.РФ”. — “Эксперт”) и рыночной секьюритизации, поскольку, с одной стороны, потребность в рефинансировании долгосрочных кредитов характерна для любого ипотечного банка, а с другой — необходимо избегать повышения системных рисков. Применение и поддержка обоих видов секьюритизации позволяет как обеспечить дополнительные источники фондирования, так и перераспределять кредитные риски между финансовым риском и государством», — уверен Тимур Искандаров.
В свою очередь, в «Дом.РФ» считают, что их ИЦБ сформировали новый для российского рынка класс активов с особенным регуляторным режимом, близким к ОФЗ, с низкой нагрузкой на капитал банков, лимитами для всех классов инвесторов и широкими возможностями репо, который при этом позволяет инвестору получать премию около 100 б. п. относительно облигаций Минфина. Например, средняя доходность ИЦБ «Дом.РФ» на 30 июня 2022 года составляла 9,6% при доходности сопоставимых ОФЗ 8,7%.
В «Дом.РФ» также напоминают, что все крупнейшие банки, доля которых на ипотечном рынке превышает 85%, уже используют свои пулы ипотечных кредитов для секьюритизации с «Дом.РФ». Сегодня каждый десятый ипотечный кредит выдается с использованием ипотечных облигаций, а около 7% ипотечного портфеля секьюритизировано. Более миллиона человек улучшили свои жилищные условия благодаря новым выдачам ипотечных кредитов из привлеченных банками финансирования посредством выпуска ИЦБ «Дом.РФ».
Следующий шаг для ИЦБ — вовлечение массового инвестора. Как рассказывает портфельный управляющий УК «Открытие» Руслан Мустаев, даже обыкновенные облигации с фиксированным купоном не самый простой для понимания рядового инвестора инструмент. «Тем более когда речь идет об амортизационных выпусках и плавающих ставках. Ипотечная же облигация — ценная бумага с на порядок более сложной структурой выплат. Поэтому, даже несмотря на привлекательные рейтинги и относительно высокий купон, мы не ждем фонтанирующего интереса к такого рода инструментам», — заключает Руслан Мустаев. Однако индекс ипотечных облигаций «Дом.РФ» Московская биржа рассчитывает с сентября 2021 года, так что не исключено появление индексного фонда, состоящего из ИЦБ.
Хочешь стать одним из более 100 000 пользователей, кто регулярно использует kiozk для получения новых знаний?
Не упусти главного с нашим telegram-каналом: https://kiozk.ru/s/voyrl