ВТБ в девелопменте: есть вещи слаще ренты
Сегодня ВТБ является акционером пула крупнейших застройщиков страны, совокупный объем активов которых превышает триллион рублей, а также владельцем большого количества объектов недвижимости. Значительная доля «ранних» приобретений банка в девелопменте впоследствии оказалась убыточной, многие неликвидные активы до сих пор висят на балансе группы. Однако вхождение ВТБ в капитал крупнейших компаний девелоперской отрасли России — ПИК и ЛСР — выглядит гораздо более последовательным и обоснованным стратегическим решением на фоне обязательного использования проектного финансирования в строительстве.
Группа ВТБ — второй крупнейший банк России, на конец апреля 2020 года его активы достигали 16,4 трлн рублей, или 15,9% совокупных активов всей банковской системы страны. Государство в лице Росимущества, Минфина и Агентства по страхованию вкладов консолидировало 92,2% капитала группы. Группа ведет активную деятельность не только в России, но и на рынках стран ближнего и дальнего зарубежья. Основа бизнеса ВТБ — предоставление широкого перечня финансовых услуг (банковских, инвестиционных, страховых, лизинговых) в корпоративном и розничном сегментах.
Устоявшаяся стратегия ВТБ на финансовом рынке — активное поглощение значимых на федеральном и региональных рынках игроков, причем не без помощи и участия государства. Агрессивный рост группы начался в 2004 году с покупки Гута-банка, который послужил фундаментом для дальнейшего развития розничного блока, впоследствии преобразованного в ВТБ24 (ныне полностью слитый с ВТБ). Почти 86-процентная доля «Гуты» обошлась ВТБ всего в миллион рублей — актив на тот момент был проблемным, однако ЦБ в связи с этим разместил в ВТБ целевой депозит в объеме 700 млн долларов по ставке LIBOR на один год с целью «поддержания ликвидности» приобретенного банка. На следующий год ВТБ продолжил экспансию, выкупив крупнейший в Северо-Западном регионе петербургский Промышленно-строительный банк. Тогда же, в 2005 году, были закрыты сделки по переходу владения от ЦБ к ВТБ группой росзагранбанков, для финансирования которых ВТБ получил от правительства взнос в капитал в размере 1,3 млрд долларов.
Сразу после кризиса 2009 года ВТБ поглотил опорный для РЖД Транскредитбанк, а в 2011-м получил контроль над пятым в ту пору в стране по активам Банком Москвы. «Дочкой» последнего был ничем не примечательный брянский «Бежицабанк». В 2012 году ВТБ переименовал его в Лето-банк, рассчитывая развивать на его базе розничный бизнес. В 2016 году на основе Лето Банка был сформирован федеральный Почта Банк, удачно воспользовавшийся инфраструктурой нескольких тысяч отделений ФГУП «Почта России» по всей стране.
В октябре 2018 года в периметр группы был включен банк «Возрождение» — один из старейших частных банков в стране; крупные региональные Запсибкомбанк и Саровбизнесбанк были проглочены в 2019-м.
За прошедшие пятнадцать лет ВТБ превратился из крупного нишевого корпоративного банка в крупнейший финансовый конгломерат страны: объем активов вырос в 33 раза (в то время как совокупные активы всего банковского сектора России — лишь в 15 раз), объем кредитного портфеля увеличился в 40 раз.
Но дело не ограничилось финансовой сферой. После кризиса 2009 года владения группы ВТБ прирастали не только поглощаемыми кредитными учреждениями, но и разнообразными нефинансовыми активами. Сегодня группа ВТБ развивает экспансию в целом ряде отраслей — от гидроэнергетики до сетей фастфуда, причем нередко эти дочерние и ассоциированные компании занимают командные высоты на своих рынках.
Карта империи
Чаще всего банк становится акционером нефинансовых компаний одним из двух способов. Первый можно назвать пассивным, в этом случае активы переходят в частичное или полное владение финансового института в рамках процедуры урегулирования необслуживаемой задолженности (пример — строительные компании в кризис 2009 года). Другую часть сделок логичнее классифицировать как активную инвестиционную деятельность. Непосредственным мотивом здесь выступает ставка на рост акционерной стоимости приобретаемого актива и поток дивидендных доходов от него.
Нередко речь идет и о более глубокой синергии, когда вместе с активом банк приобретает значимого клиента для заемных и расчетных операций, не говоря уже о новых зарплатных клиентах. Иногда возникают уникальные ситуации, когда причиной вхождения в бизнес или увеличения пакета акций становится стечение специфических обстоятельств, например, история вхождения группы ВТБ в капитал En+ Group Олега Дерипаски от погашения задолженности до margin call сингапурской AnAn Group и реализации «плана Баркера» для снятия SDN-санкций минфина США.
Блок непрофильных активов ВТБ можно условно разделить на две категории: компании, которые собраны по отраслевому признаку и занимают значительную долю рынка (первая категория), и компании, которые представляют банк на том или ином рынке либо в единичном виде, либо их группировка условна и доля на рынке несущественна (вторая категория). Основной интерес для исследования представляет первая категория компаний, так как она является результатом последовательной стратегии банка и оказывает большее влияние на расстановку сил на рынке.
В настоящее время в структуре нефинансовых активов ВТБ ярко выделяются две отраслевые группы, которые занимают доминирующие позиции в своих сегментах
Девелопмент и жилищное строительство. В эту группу входят компании, управляющие инвестиционной недвижимостью, и значимые доли в крупнейших компаниях на рынке жилищного строительства. Этот куст нефинансовых активов в составе группы наиболее значимый по масштабу и старейший — начало его формирования относится к 2009 году.
Зерновой бизнес, который в современном виде начал формироваться менее двух лет назад, но в него уже входят крупнейшие специализированные транспортнологистические и трейдинговые активы России. Агрохолдинг «Деметра», совладельцем которого является ВТБ, планирует приобрести ИT-платформу для автоматизации перевозок зерна Smartseeds.
Помимо этих сегментов можно выделить менее существенные отраслевые группы: промышленное и инфраструктурное строительство, сети ресторанов быстрого питания, информационные технологии. Однако эти группы либо не занимают существенной доли на рынке (ИT — преимущественно вспомогательный сегмент для бизнесов банка, а не самостоятельный крупный бизнес), либо доля банка в компаниях незначительна (франчайзи Burger King и KFC), либо группировка условна (инфраструктурные активы разрознены, да и сам банк, скорее, выполняет функцию государственного инвестора).
Проследим подробнее эволюцию и логику экспансии группы ВТБ в девелопменте и жилищном строительстве.
Эпизод первый: поглощения за долги
Первые крупные девелоперские активы перешли во владение ВТБ в кризисном 2009 году. Тогда многие застройщики стали неплатежеспособными, в результате чего контроль над ними переходил главным кредиторам. Акции компаний «Дон-строй» и «Система-Галс» (сегодня «Галс-Девелопмент») были выкуплены банком за символические суммы в рамках реструктуризации задолженности (50% плюс одна акция и 51,24% соответственно). Руководство «Дон-строя» впоследствии сообщало об отсутствии ВТБ в составе акционеров, однако и сегодня на рынке есть устойчивое мнение, что застройщик по-прежнему аффилирован с банковской группой. Косвенные свидетельства этого — управленческая команда из ВТБ в «Дон-строе», а также активное партнерство компании и банка в сфере недвижимости и кредитования, в частности наличие совместной программы льготной ипотеки.
Примерно в тот же период ВТБ стал основным владельцем проектов реконструкции центрального стадиона «Динамо» и комплексной застройки близлежащей территории у Петровского парка в Москве (впоследствии переименованных в «ВТБ Арена» и «ВТБ Арена Парк»). Первоначально предполагалось, что банк лишь профинансирует реконструкцию спортивного объекта, однако растущие кредитные обязательства одноименного футбольного клуба перед ВТБ привели к конвертации долга в акции ФК «Динамо» и принадлежащую ему долю в девелоперском проекте. Эти активы были консолидированы под одним юридическим лицом — управляющей компанией «Динамо» — в 2013 году (75% — у ВТБ).
Эти компании — ключевые, но не единственные активы, перешедшие к ВТБ в те годы. Среди значимых также стоит выделить земли под застройку в районе Рублево-Успенского шоссе, принадлежащие структурам Объединенной промышленной корпорации (ОПК) Сергея Пугачева. Участки были заложены ОПК в 2008 году под кредит в 2,4 млрд долларов, а уже в 2009-м в качестве уплаты долга перешли в собственность ВТБ. По оценкам экспертов, их цена в 2010 году могла варьироваться в пределах 1,2–2,4 млрд долларов.
Рост портфеля недвижимости в том числе был связан с приобретениями в банковском секторе. Так, поглотив Банк Москвы, ВТБ стал обладателем принадлежащих тому объектов недвижимости. В 2014 году ВТБ консолидировал через Банк Москвы 93,5% «Галс-Девелопмент», а в следующем году докупил еще почти 3%.
В марте 2015 года ВТБ совместно с «Галс-Девелопмент» получил контроль над компанией «Сити Лэнд Групп» (СЛГ) Дмитрия Якубовского, владеющей почти 8000 га в районе Ступино и Можайска. ВТБ формально не выплачивал вознаграждение за долю в компании, ее увеличение произошло за счет выкупа акций самой СЛГ у бывшего бенефициара за кредит, выданный Банком Москвы. В результате этой сделки объем инвестиционной недвижимости на балансе банка увеличился на 28,5 млрд рублей.
В 2016 году к имеющимся площадям башни «Запад» комплекса «Федерация» в московском Сити (там базируется штабквартира группы) в портфеле ВТБ добавилась башня «Евразия», перешедшая во владение банка за долги структур Сулеймана Керимова. В «Евразии» разместились «дочки» ВТБ — ВТБ24, «ВТБ Лизинг», «ВТБ Факторинг», «ВТБ Капитал», «ВТБ Страхование», которые выкупили необходимые им площади, тем самым погасив задолженность компании Керимова Coulteria перед Банком Москвы.
Взлет и ступор рентной модели
По итогам 2015 года совокупная стоимость инвестиционной недвижимости, отраженной в консолидированной отчетности группы ВТБ, достигла максимальной в истекающем десятилетии отметки — 245 млрд рублей. В дальнейшем эта сумма будет монотонно уменьшаться и к концу первого квартала текущего года сократится до 184 млрд рублей (см. график 1). Сокращение портфеля инвестиционной недвижимости группы ВТБ за последние четыре с небольшим года на четверть связано не только с продажей объектов (многие из них как раз оказались неликвидными), но и с их обесценением. При этом поступление недвижимости на баланс группы в 2018 и 2019 годах обеспечивалось в основном путем взыскания имущества, переданного в залог по договорам ипотечного кредитования (2,3 млрд рублей и 4,3 млрд рублей соответственно). Но размер этого взыскания не мог обеспечить перелом общей тенденции к сокращению стоимости портфеля инвестиционной недвижимости.
Более того, на протяжении 2012–2018 годов сальдированный денежный поток по операциям с недвижимостью, то есть деньги, полученные от продажи объектов недвижимости, за вычетом денег, потраченных на их строительство и приобретение, находился в отрицательной области. ВТБ тратил больше денег на инвестиционную недвижимость, чем получал от ее продажи. И лишь в прошлом году ситуация изменилась: объем недвижимости на балансе группы сокращается при возникновении положительного денежного потока.
Здесь важно подчеркнуть, что сальдированный денежный поток по операциям с недвижимостью не включал в себя доходы от сдачи ее в аренду. Эти доходы находят отражение в финансовых результатах дочерних организаций, которые будут рассмотрены далее.
Для оценки финансового результата банка от реализации недвижимости в ходе обычной деятельности рассмотрим финансовое состояние дочерних организаций. Основной девелоперский актив на балансе ВТБ — «Галс-Девелопмент» — попал под контроль банка с отрицательным капиталом, и за десять лет материнской компании не удалось провести финансовое оздоровление застройщика. Устойчивый убыток «Галса» вплоть до 2016 года привел к достижению отрицательной величины капитала в 37,8 млрд рублей (на долю ВТБ приходилось минус 36 млрд рублей, см. график 2).
Ситуация несколько улучшилась в последние годы, однако в целом актив остается проблемным. Одной из причин отрицательного финансового результата было продолжительное наращивание и без того колоссального долга, в результате чего выплаты по кредитам достигали нескольких миллиардов рублей ежегодно (максимум в 2013 году — девять миллиардов рублей). При этом единственным кредитором группы является сам ВТБ. Фактически банк сам себе выплачивает деньги по задолженности плюс несет трансакционные издержки от внутригрупповых операций. ВТБ неоднократно пытался избавиться от неликвидных объектов, и в апреле 2020 года было принято решение перевести девелоперские активы «Галса» (БЦ «Даниловский форт», БЦ SkyLight, ЦДМ на Лубянке, офисная часть гостиничного комплекса «Пекин») в закрытые паевые инвестиционные фонды под управлением «ВТБ — Капитал Управление активами». По сути, это не решит проблему накопленных убытков банковской группы, однако скроет эти показатели от излишнего внимания.
Еще одна «дочка» ВТБ — управляющая компания «Динамо», которой принадлежат девелоперские проекты «ВТБ Арена» и «ВТБ Арена Парк», также относится к проблемным активам группы, и в отличие от «Галса» улучшения ситуации не наблюдается. ВТБ начал отражать отдельные финансовые показатели организации в своей консолидированной отчетности в 2013 году, и по ним видно, что на протяжении всей своей деятельности компания неуклонно генерировала убыток, в 2017 и 2018 годах превышавший 10 млрд рублей в год. Совокупные обязательства «Динамо» в 2019 году достигли 141 млрд рублей, а собственный капитал, определенный, по данным ВТБ, как разница активов и обязательств, составил минус 56,1 млрд рублей (см. график 3). По информации из открытых источников, не исключено, что компанию ждет такая же судьба, как «Галс-Девелопмент»: перевод в закрытый ПИФ.
Конечно, строительство объекта еще не закончено, после его завершения начнется поиск покупателя, но выйти с прибылью из проекта, накопленные затраты группы по которому приближаются к 200 млрд рублей (56 млрд отрицательный капитал плюс 141 млрд долга, это четыре «золотых» «Зенит-Арены» в Санкт-Петербурге), будет непросто.
Эпизод второй: вхождение ВТБ в капитал застройщиков
В 2016 году ВТБ приобрел три проекта у Coalco Василия Анисимова: многофункциональный комплекс «Пресня сити» на Ходынской улице, жилые комплексы «Царская площадь» на Ленинградском проспекте и «Басманный, 5» в Рязанском переулке. Симптоматично, что банк купил эти проекты на рыночных условиях, а не в рамках погашения задолженности.
А дальше случились события, которые нельзя охарактеризовать иначе, как кардинальную смену бизнес-стратегии группы ВТБ в отрасли. В 2017 году, также на рыночных условиях (по крайней мере, мы не нашли свидетельств для иных утверждений), ВТБ стал акционером группы компаний ПИК — крупнейшего российского игрока на рынке жилой недвижимости (не учитываем временное вхождение в капитал группы по сделкам репо в 2015 и 2016 годах), выкупив пакет объемом 7,57%, а в 2019 году увеличил свою долю до 23,05%, докупив еще 15,48% по предположительной цене 38 млрд рублей. Тогда же, в 2019 году, банк приобрел 6,69% второго застройщика жилья России — группы ЛСР.
При этом ВТБ приобрел не только строительные активы, но и сопутствующие бизнесы, которые помогут получить синергетический эффект: в ноябре 2019 года банк купил 72,3% сервиса управления жилой и коммерческой недвижимостью «Домиленд».
В последние годы ВТБ расширил свое присутствие в отрасли. Принципиальное отличие от сделок десятилетней давности — большое количество «добровольных» действий банка: активы достаются ему не только за долги, а покупаются целенаправленно в соответствии с инвестиционной стратегией. И стратегия эта теперь уже выходит за рамки простого удержания актива для получения арендного дохода и дохода от прироста стоимости недвижимости. Инвестиции в застройщиков расширяют возможности для получения их в качестве корпоративных заемщиков для финансирования новых проектов, а их работников — в качестве зарплатных клиентов и потенциальных ипотечных заемщиков в этих же новостройках.
Попробуем оценить эффективность вложений группы ВТБ в ПИК и ЛСР. Для начала проанализируем это вложение исключительно как финансовую инвестицию. Приобретение 7,57% группы ПИК в начале июля 2017 года по 308 рублей за акцию (рыночная котировка на момент покупки) и увеличение портфеля в начале июля 2019-го до 23,05% по цене 371,6 рубля за акцию делает среднюю стоимость акции группы ПИК в портфеле ВТБ равной примерно 350 рублей. По данным на 18 июня 2020 года, цена акций группы ПИК на открытии торгов составила 405,4 рубля (+15,8% к стоимости в портфеле ВТБ). В октябре 2018 года и в начале июля 2019-го были выплачены дивиденды в размере 22,71 рубля на акцию, что обеспечивало для ВТБ доходность около 7,37% исходя из предположительной стоимости акций в портфеле на тот период. Таким образом, можно сделать вывод, что к настоящему моменту целесообразной являлась покупка обоих пакетов. Пакет 7,57% акций обеспечил рост стоимости актива почти на 32% менее чем за два года плюс дивидендные выплаты (они приходились именно на этот пакет акций). Второй пакет, приобретенный в 2019 году, вырос в цене уже на 9%, о выплате дивидендов за 2019 год компания еще не объявила.
Цена акций группы ЛСР с момента их покупки ВТБ выросла на 6,7% (за четырнадцать с половиной месяцев), однако дивидендная доходность для бумаг в портфеле банка составила 12,6% в 2019 году (выплата за результаты 2018 года) и 4,85% по итогам 2019-го (выплата должна была быть произведена в конце мая — июне 2020 года). В результате инвестиции банка в акции ЛСР к сегодняшнему дню также можно считать оправданными.
Эффективность вхождения ВТБ в капитал ПИК и ЛСР правильнее оценивать с учетом прогноза финансового состояния компаний, ситуации на рынке и возможного синергетического эффекта от взаимодействия банка и застройщиков.
Группа ПИК демонстрирует устойчивое расширение бизнеса и увеличение ключевых показателей доходности: выручка с 2015 года выросла в пять с половиной раз, до 271 млрд рублей, чистая прибыль — почти вчетверо, до 45 млрд рублей (см. график 5). Столь энергичная динамика связана с увеличением портфеля проектов, что подтверждается стабильным ростом запасов (основная категория — незавершенное строительство), а также с приобретением дочерних компаний.
Самочувствие группы ЛСР далеко не столь хорошее. Выручка группы сократилась в 2019 году почти на 25%, прибыль упала более чем вдвое (см. график 6). Негативная динамика финансовых результатов сопровождается снижением стоимости незавершенного строительства, что может говорить о дальнейшем уменьшении портфеля проектов и, как следствие, масштабов бизнеса. Во многом дальнейшее развитие компаний ПИК и ЛСР будет связано с развитием общей ситуации на рынке. На фоне изменений в регулировании строительной отрасли крупнейшие компании могут извлечь выгоду для своего бизнеса: ПИК сможет укрепить свои лидирующие позиции, а ЛСР — переломить негативный тренд и вернуться к росту.
Эльдорадо эскроу
В 2019 году произошли значимые для строительной отрасли нововведения: с 1 июля начался обязательный переход от механизма долевого строительства к проектному финансированию с использованием эскроу-счетов. В результате ожидается постепенная консолидация российского рынка жилой недвижимости: наименее финансово-устойчивые компании прекратят или существенно уменьшат свою деловую активность — им будет сложнее получить проектное финансирование в банках, а при его получении стоимость может оказаться слишком высокой. Одновременно крупнейшие девелоперы, такие как ПИК и ЛСР, могут занять освободившуюся нишу.
Если сравнить положение кредитных организаций и застройщиков в результате ввода эскроу-счетов, то бенефициарами изменений представляются крупные банки с развитой филиальной сетью. Во-первых, реформа неизбежно будет стимулировать рост кредитования отрасли. По данным консолидированной финансовой отчетности группы компаний ПИК — лидера в открытии счетов, объем кредитов и займов на 31 декабря 2018 года составлял 62,2 млрд рублей, из которых на проектное финансирование приходилось 3,1 млрд рублей. На конец июня 2019 года — последнего месяца перед официальным переходом на новый механизм — объем задолженности по проектному финансированию вырос до 20,4 млрд рублей, а к концу года достиг 75 млрд рублей. В итоге совокупный долг группы за год увеличился до 140 млрд рублей (124%), а доля проектного финансирования выросла с 5 до 54%.
Второй фактор — ограниченный перечень банков, которые имеют право на открытие счетов эскроу для расчетов по договорам участия в долевом строительстве. По данным Банка России на 1 июня 2020 года, их насчитывалось 94, из них только 35 в настоящий момент фактически могут осуществлять подобную деятельность. Причем банк «Возрождение» и Запсибкомбанк принадлежат тому же ВТБ. На отдельных региональных рынках альтернативы государственным банкам почти нет, кроме того, они имеют квалификационное преимущество за счет возможности обмена опытом с развитой филиальной сетью, в первую очередь с головным офисом. В результате на рынке сформировался дефицит предложения на фоне растущего спроса на проектное финансирование. За 2019 год портфель кредитов, выданный строительным компаниям, в ВТБ вырос на 7,5%, до 1244 млрд рублей, однако по количеству открытых счетов лидирует Сбербанк: его портфель увеличился на 17%, достигнув 800 млрд рублей.
В сложившихся обстоятельствах взаимодействие ВТБ и застройщиков в рамках группы должно способствовать им в достижении индивидуальных целей. Перед девелоперами открывается возможность получить доступ к необходимому объему финансирования, возможно на выгодных условиях, и, что особенно актуально на первых порах реформы, расширить свою клиентскую базу за счет партнерских программ для сотрудников — зарплатных клиентов ВТБ, и главное — бренда госбанка, который формирует доверительное отношение со стороны дольщиков. ВТБ преследует цель увеличить кредитный портфель, а точнее, привлечь наибольшее количество компаний (в рамках допустимого кредитного риска), так как именно сейчас происходит разделение рынка проектного финансирования в строительстве между крупнейшими банками. Кроме того, это возможность увеличить объемы ипотечного кредитования.
Связке ВТБ с застройщиками окажут поддержку и антикризисные меры государства в отношении строительной отрасли, прежде всего обязательство выкупить через институт развития «Дом. РФ» 700 тыс. квадратных метров нераспроданного жилья.
Сегодня у группы ПИК в проектах, окончание продаж которых намечено на текущий год, доля непроданных площадей составляет 12,5%. В проектах будущего года у ПИКа нераспродано 14,7% площадей.
Действующие проекты группы ЛСР, предполагаемые к продаже до конца 2020 года, реализованы в настоящее время только на 48%, что в первую очередь связано с отставанием продаж в ЖК «Рассветный» в Екатеринбурге (в 2020 году окончание продаж намечается всего для двух комплексов, поэтому его вес оказался значительным). По проектам 2021 года доля нераспроданных площадей у ЛСР составляет всего 6,9%.
ФПГ 2.0: госбанки вышли за флажки
В последние десять лет крупнейшие госбанки страны — Сбербанк, ВТБ, Газпромбанк и Россельхозбанк — участвуют во все большем количестве активов в целом ряде отраслей российской экономики либо контролируют их. Чем обусловлена и насколько успешна эта экспансия? Есть ли синергия между нефинансовыми активами и ядром новых финансово-промышленных групп? «Эксперт» начинает серию публикаций о нефинансовых активах крупнейших госбанков. Первый сезон сериала посвящен группе ВТБ. Первая серия — об экспансии ВТБ в девелопменте.
Хочешь стать одним из более 100 000 пользователей, кто регулярно использует kiozk для получения новых знаний?
Не упусти главного с нашим telegram-каналом: https://kiozk.ru/s/voyrl