Ставка давит на инвестиции
Какие макроэкономические факторы сдерживают рост агросектора
Снижение на сентябрьском заседании ЦБ ключевой ставки лишь на 1 п. п., до 17 %, стало одним из серьезных разочарований для рынка: многие рассчитывали на минус 2 п. п. Однако для существенной активизации инвестиций нужна ставка не выше 12–13 %, а такое быстрое ее уменьшение разгонит инфляцию, что идет вразрез с целями регулятора. Впрочем, высокая ставка не единственный стоп-фактор для вложений в АПК в условиях замедления экономики.
Как и в прошлом году, в опубликованном Банком России проекте основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2026–2028 годы регулятор, кроме базового сценария развития российской экономики, представил три альтернативных (более благоприятный дезинфляционный и два неблагоприятных — проинфляционный и рисковый). «Базовый сценарий наиболее вероятен, однако не предопределен. Его реализация зависит и от внешних условий, и от процессов внутри страны», — отмечает ЦБ. Среди них как геополитические факторы, так и то, что российская экономика «продолжает проходить структурную трансформацию». При этом в 2025 году отклонение от базового сценария происходило в сторону проинфляционного (выше спрос), однако нельзя сказать, что ситуация развивалась полностью в соответствии с обозначенными в нем предпосылками и трендами и что реализовались все заложенные в него проинфляционные факторы, отмечает ЦБ.
Базовый вариант в приоритете
В базовом сценарии Банк России исходит из того, что внешнеторговые противоречия между крупнейшими экономиками продолжат сдерживать рост мирового спроса, а введенные внешние санкции на среднесрочном горизонте сохранятся. По прогнозу, в структуре экономики будет преобладать внутренний спрос, доля экспорта и импорта в ВВП будет меньше, чем в досанкционный период, а темпы увеличения потребительского и инвестиционного спроса в 2025–2026 годах станут более умеренными, чем в предыдущие два года. Экономический рост в базовом сценарии временно замедлится до 1–2 % в 2025 году и 0,5–1,5 % в 2026-м. В 2027 году экономика «устойчиво вернется к потенциальным темпам роста в 1,5–2,5 % в год». Годовая инфляция уже в этом году снизится до 6–7 %, вернется к 4 % в 2026-м и будет находиться на цели 4 % в дальнейшем. Ключевая ставка в 2025 году в среднем составит 18,8–19,6 %, в 2026-м — 12–13 %. В следующие два года она будет находиться в диапазоне 7,5–8,5 %, что «соответствует оценке долгосрочной нейтральной ставки в российской экономике», отмечает ЦБ.
Базовый сценарий кажется наиболее вероятным при продолжающейся денежно-кредитной политике (ДКП), считает ведущий научный сотрудник Центра агропродовольственной политики Института прикладных экономических исследований РАНХиГС Денис Терновский. Если ЦБ примет аргументы оппонентов о необходимости более быстрого смягчения ДКП, то цели по инфляции могут быть не достигнуты, добавляет он.
Проинфляционный сценарий предполагает, что темп расширения производственного потенциала будет меньше, чем в базовом варианте, из-за усиления санкционного давления. Предложение не будет успевать подстраиваться под растущий спрос, что приведет к ускорению инфляции, и регулятору придется действовать решительнее, чтобы вернуть ее к цели, поэтому средняя ключевая ставка в 2026 году составит 14–16 % годовых, в 2027 году она снизится до 10,5–11,5 %, в 2028-м — до 8,5–9,5 %. При этом темп роста ВВП в 2026 году будет выше, чем в базовом сценарии, и составит 1–2 %, но затем замедлится до 0,5–1,5 %, а в 2028 году вернется к траектории сбалансированного роста на 1,5–2,5 %.
В этом году экономическая активность замедлялась быстрее ожиданий макроаналитиков и официальных ведомств (Банка России, Минэкономразвития). В отдельных отраслях, в основном ориентированных на потребительский спрос, наблюдается снижение объемов выпуска, курс рубля сохраняется на крепких уровнях, инфляция к концу третьего квартала замедлилась. «Все это, а также жесткая ДКП, проводимая регулятором, делает менее вероятной реализацию проинфляционного сценария в 2026 году, — считает старший аналитик Центра экономического прогнозирования Газпромбанка Дарья Тарасенко. — Это отличает текущую ситуацию от ситуации конца 2025 года, когда, наоборот, риски ускорения инфляции преобладали».
Директор практики оказания услуг компаниям АПК «Технологии Доверия» («ТеДо») Антон Виноградов полагает, что ближе всего к реальности находится базовый сценарий с элементами проинфляционного: инфляция снижается, но медленно; монетарная политика дольше остается жесткой. «Вероятнее, будет продолжаться длительный период повышенной жесткости, а не “дезинфляционный разворот”. Ключевая ставка в сентябре была снижена лишь на 1 п. п., до 17 %, что подтверждает осторожность регулятора и отсутствие уверенной дезинфляции», — комментирует он.
Риск стагнации стал выше
Рисковый сценарий, как и год назад, допускает мировой финансовый кризис, сопоставимый по масштабам с кризисом 2007– 2008 годов. Для российской экономики предполагается усиление санкционного давления. При таком развитии событий в 2026 году ВВП снизится на 2,5–3,5 %, в 2027-м — на 2–3 %, а в 2028-м экономика начнет расти восстановительными темпами на 2–3 %. Инфляция в этом сценарии в 2026 году составит 10–12 %, ключевая ставка сложится в диапазоне 16– 18 %, но в 2027-м может вырасти до 18– 20 %, что позволит замедлить инфляцию до 8–10 %. За 2028 год средняя ключевая ставка сложится в диапазоне 10– 11 %, инфляция опустится до 4–4,5 %.
По оценке Терновского, вероятность реализации рискового сценария не изменилась с прошлого года. «Уровень геополитической напряженности сохраняется, эффект от торговых войн новой американской администрации пока полностью не ясен. Остаются риски непредсказуемой реакции топливного рынка на бурное развитие возобновляемых источников энергии и перегрева фондового рынка на фоне ожиданий от внедрения ИИ», — перечисляет эксперт.
Вероятность реализации рискового сценария Виноградов оценивает как умеренную. К факторам риска, по его словам, можно отнести то, что ключевая ставка сохранится на уровне 17 % дольше, чем ожидалось, — это давит на инвестиции и потребительский спрос. Даже если ЦБ продолжит уменьшать ставку, реальный сектор уже находится под сильным давлением, особенно капиталоемкие отрасли; госрасходы в 2026–2027 годах будут сокращаться из-за необходимости балансировать финансы, что ослабит стимулы роста; продолжаются внешние шоки (колебания цен на нефть и металлы, замедление мировой торговли, вероятность замедления в Китае и ЕС), возможен рост доли проблемных кредитов и банкротств, нестабильность курса рубля, перечисляет он. «Таким образом, вероятен не полный рисковый сценарий, а частичная его реализация: экономика может уйти в стагнацию или показать слабый рост с локальными падениями в отдельных секторах (строительство, АПК, потребительский рынок). Минус 3 % по ВВП — крайний вариант, но околонулевой рост в следующем году выглядит вполне реалистично», — считает Виноградов.
При этом, по его мнению, сейчас вероятность реализации рискового сценария выше, чем год назад: признаки охлаждения экономики уже видны, инфляция снижается медленнее, чем планировалось, потребительский и инвестиционный спрос находятся под давлением. Если год назад можно было ожидать «мягкую посадку», то сейчас есть признаки, что она окажется жестче. Кроме того, бизнес и бюджет уже испытали на себе многие из негативных шоков, и возможностей стимулирования роста осталось меньше, поясняет эксперт.
Начальник аналитического отдела инвесткомпании «Риком-Траст» Олег Абелев тоже думает, что вероятность рискового сценария невысока, но выше, чем год назад: тогда угроза была преимущественно внешняя, сейчас есть и внутренние риски. «Есть перегрев экономики, резерв производственных мощностей практически исчерпан, очень низкий объем инвестиций в основной капитал, катастрофическая нехватка кадров в некоторых отраслях, — приводит примеры он. — Добавим санкционное давление, которое трансформируется, высокие госрасходы бюджета, которые поддерживают спрос, но усиливают инфляцию, так называемый бюджетный импульс. Если год назад вероятность полной реализации рискового сценария, наверное, была около 10 %, то сейчас — примерно 20 %».
Экономика пойдет не по сценарию
Впрочем, ЦБ допускает, что ситуация в российской экономике может развиваться и более благоприятно, чем в базовом сценарии. Дезинфляционный вариант предполагает, что рост инвестиций и производительности приведет к более быстрому расширению предложения, в результате инфляция вернется к цели в 4 % уже в 2026 году (как и в базовом сценарии), но при более быстром смягчении денежно-кредитной политики: в этом варианте в 2026 году средний уровень ключевой ставки составит 10,5–11,5 %. Рост ВВП в следующие два года будет 2,5–3,5 % и 2–3,5 %, а в 2028-м вернется к 1,5–2,5 %.
Осенний период традиционно является периодом бюджетного планирования как для бизнеса, так и для правительства. Инвестиционные планы, закладываемые в конце года, оказывают влияние на будущий спрос. Вероятно, что, исходя из текущей динамики выпуска в 2025 году, бизнес будет смотреть на перспективы развития более реалистично / менее оптимистично, чем это было год назад, рассуждает Тарасенко. Замедление инвестиционного спроса в следующем году и возможное ужесточение бюджетной политики увеличивают вероятность временного сокращения инфляции даже ниже таргета Банка России. «Поэтому, на наш взгляд, исходя из текущих условий и существующих лагов в денежно-кредитной политике в третьем-четвертом кварталах, в 2026 году более вероятна реализация дезинфляционного сценария, — говорит она. — Однако мы считаем, что даже резкое сокращение инфляции не приведет к снижению в 2026 году ключевой ставки до однозначных значений, так как смягчению монетарной политики будут препятствовать сохранение дефицита кадров на рынке труда и продолжение действия льготных программ кредитования».